به گزارش خبرنگار ایبنا، قیمت پول در اقتصاد ایران یکدست نیست. یک سوی بازار، نرخ سود بین‌بانکی برای هفته‌ها روی سقف ۲۴ درصدی دالان متوقف مانده و سوی دیگر، دولت برای فروش اوراق خود با بازدهی نزدیک ۴۰ درصد روبه‌روست. حراج اخیر اوراق دولتی این شکاف را بار دیگر آشکار کرد؛ شکافی که حالا زمزمه‌های جدی درباره بازنگری در نرخ‌های سود را قابل‌فهم‌تر کرده است.
در بیست‌ویکمین حراج اوراق مالی اسلامی دولت، از حدود ۲۶.۷ همت اوراق عرضه‌شده فقط ۵ همت به فروش رسید و بانک‌ها و مؤسسات اعتباری سفارشی ثبت نکردند. میانگین نرخ فروش اوراق حدود ۳۹.۶ درصد گزارش شده است. در بازار ثانویه نیز نرخ بازده برخی اوراق خزانه به سطوح بالاتر از ۴۰ درصد رسیده است.
این ارقام را البته نمی‌توان ساده و مکانیکی با نرخ یک‌شبه بین‌بانکی مقایسه کرد. اوراق دولتی سررسید طولانی‌تری دارد و انتظارات تورمی، ریسک مدت و وضعیت نقدشوندگی بر بازده آن اثر می‌گذارد. با این حال، فاصله‌ای در این ابعاد حامل این پیام روشناست که قیمت پول در بخش‌های مختلف اقتصاد از نرخ سیاستی فاصله گرفته است.
نرخ ۲۴ درصدی به سقف رسیده است
نرخ سود بین‌بانکی طی ۱۰ هفته متوالی دقیقاً در سطح ۲۴ درصد، یعنی سقف فعلی دالان نرخ سود، باقی مانده است. کف دالان ۱۷ درصد، نرخ توافق بازخرید ۲۳ درصد و نرخ اعتبارگیری قاعده‌مند ۲۴ درصد است. قرار گرفتن مداوم نرخ بازار در سقف نشان می‌دهد تقاضا برای منابع کوتاه‌مدت بانکی همچنان بالاست و دامنه موجود فضای چندانی برای کشف نرخ بالاتر باقی نگذاشته است.
هم‌زمان، داده‌های عملیات بازار باز هم از فشار تقاضای نقدینگی خبر می‌دهد. در یکی از حراج‌های اخیر، بانک‌ها حدود ۲۸۲ همت منابع درخواست کردند، اما بانک مرکزی تنها ۷۰ همت از این تقاضا را پذیرفت؛ رویکردی که با هدف جلوگیری از تزریق بی‌ضابطه منابع و کنترل رشد نقدینگی دنبال شده است.
اینجاست که نرخ سود اهمیت بیشتری پیدا می‌کند. وقتی بانک مرکزی نمی‌خواهد هر میزان کسری بانک‌ها را با تزریق نقدینگی جبران کند، «قیمت دسترسی به منابع» به یکی از ابزارهای اصلی انضباط‌بخشی تبدیل می‌شود.
افزایش یا «واقعی‌سازی»؟
علی سرزعیم، اقتصاددان، در گفت‌وگویی با ایبنا تعبیر دقیقی برای این موضوع به کار برده است. به گفته او، مسئله لزوماً «افزایش نرخ» نیست، بلکه واقعی‌کردن نرخی است که مدت‌ها از واقعیت بازار فاصله داشته است.
سرزعیم با اشاره به فاصله نرخ بین‌بانکی با بازده نزدیک ۴۰ درصدی اوراق دولتی معتقد است پایین نگه‌داشتن مصنوعی یک نرخ در شرایطی که سایر نرخ‌های اسمی اقتصاد در سطوح بسیار بالاتری قرار گرفته‌اند، می‌تواند به اختلال و حتی ایجاد فرصت‌های آربیتراژی منجر شود. از نگاه او، متغیرهای اسمی اقتصاد نمی‌توانند برای مدت طولانی مستقل از یکدیگر حرکت کنند.
حسین درودیان نیز در یادداشتی برای «تازه‌های اقتصاد» همین موضوع را از منظر رفتار شبکه بانکی بررسی کرده است. به اعتقاد او، نرخ بالاتر بین‌بانکی می‌تواند دسترسی بانک‌ها به منابع ارزان را محدود کند و آنها را به مدیریت دقیق‌تر منابع و مصارف وادار سازد. به بیان ساده، بانکی که می‌داند جبران کسری نقدینگی برایش گران‌تر تمام می‌شود، انگیزه بیشتری برای کنترل رشد ترازنامه و احتیاط در خلق اعتبار خواهد داشت.
این دقیقاً همان حلقه‌ای است که نرخ سیاستی را به مهار نقدینگی و در نهایت تورم متصل می‌کند.
اثر ضدتورمی فوری نیست
البته افزایش نرخ بین‌بانکی مانند ترمز دستی عمل نمی‌کند که با کشیدن آن تورم همان ماه پایین بیاید. پژوهش منتشرشده در فصلنامه پژوهش‌های پولی-بانکی، نشان می‌دهد در بررسی داده‌های اقتصاد ایران طی سال‌های ۱۳۹۰ تا ۱۴۰۳، اثر کاهشی افزایش نرخ بین‌بانکی بر تورم عمدتاً با تأخیر ظاهر شده است.
در آن بررسی، طی سه فصل نخست اثر معناداری مشاهده نشده و اثر ضدتورمی بعدتر نمایان شده است. همین پژوهش تأکید می‌کند ناترازی بانک‌ها، سلطه مالی دولت و نرخ‌های دستوری می‌تواند قدرت این ابزار را کاهش دهد.
بنابراین افزایش نرخ بدون اصلاح بانک‌های ناتراز یا کنترل کسری بودجه، به‌تنهایی کافی نیست؛ اما پایین نگه داشتن نرخ سیاستی نیز در شرایط تورمی بالا، قدرت سیاست پولی را محدود می‌کند.
تولید را هم باید دید
مهم‌ترین ملاحظه در این بحث، هزینه تأمین مالی تولید است. لطفعلی عاقلی، عضو هیأت علمی دانشگاه تربیت مدرس، در گفت‌وگوی تازه با «تازه‌های اقتصاد» می‌گوید افزایش نرخ سود می‌تواند به کنترل نقدینگی و حفظ منابع در شبکه بانکی کمک کند، اما باید اثر آن بر سرمایه در گردش و هزینه تسهیلات بنگاه‌ها نیز محاسبه شود. به گفته او، میان نرخی که سپرده‌گذار انتظار دارد و هزینه‌ای که تولیدکننده برای تسهیلات می‌پردازد باید تناسب برقرار باشد.
این هشدار مهم است. واقعی‌سازی نرخ سیاستی اگر بدون توجه به ساختار تأمین مالی اقتصاد انجام شود، ممکن است هزینه تجهیز منابع بانک‌ها و در ادامه هزینه اعتبار برای تولید را افزایش دهد.
راه‌حل، بازگشت به پول ارزان برای همه نیست؛ بلکه تفکیک میان سیاست پولی و سیاست تأمین مالی تولید است. اگر نرخ سیاستی برای مهار تورم و انضباط بانک‌ها اصلاح می‌شود، تأمین مالی بخش مولد را می‌توان بیشتر به سمت ابزارهایی مانند اوراق گام، برات الکترونیکی، فکتورینگ و سایر روش‌های زنجیره‌ای هدایت کرد؛ یعنی حمایت از تولید بدون بازکردن بی‌ضابطه شیر نقدینگی.
دنیا هم دوباره نرخ بهره را جدی گرفته است
تجربه ماه‌های اخیر جهان نیز نشان می‌دهد نرخ بهره همچنان یکی از ابزارهای اصلی مقابله با تورم است. فدرال‌رزرو پس از افزایش نرخ در سپتامبر، در نشست اخیر مکث کرد اما احتمال انقباض بیشتر را باز گذاشته است؛ بانک مرکزی اروپا نیز امسال نرخ‌ها را افزایش داده و بانک انگلستان در مواجهه با تورم ناشی از انرژی دوباره در آستانه افزایش نرخ قرار گرفته است.
این تجربه به معنای نسخه‌برداری برای ایران نیست، اما نشان می‌دهد در شرایط تورمی نمی‌توان ابزار نرخ سود را برای مدت طولانی از واقعیت اقتصاد جدا نگه داشت.
مسئله، قیمت واقعی پول است
بحث اصلی امروز این نیست که نرخ سود هرچه بیشتر باشد بهتر است. نرخ بسیار بالا نیز هزینه دارد و می‌تواند سرمایه‌گذاری و تأمین مالی را تحت فشار قرار دهد. مسئله این است که نرخ سیاستی باید آن‌قدر به واقعیت بازار نزدیک باشد که همچنان بتواند رفتار بانک‌ها را هدایت کند. وقتی نرخ بازار بین‌بانکی مدت‌ها به سقف ۲۴ درصدی چسبیده، بازده اوراق دولتی حوالی ۴۰ درصد و بالاتر حرکت می‌کند و بانک‌ها برای منابع کوتاه‌مدت تقاضای چندبرابری دارند، زمزمه‌های اصلاح نرخ سود را نمی‌توان صرفاً به معنای «گران‌کردن پول» تعبیر کرد. گاهی اصلاح نرخ، قبل از آنکه افزایش باشد، پذیرفتن قیمتی است که اقتصاد پیش‌تر در بازارهای دیگر کشف کرده است.
ارسال نظر