دخل و خرج؛ فکتورینگ
روزبه بالونژاد نوری، عضو هیات علمی پژوهشکده امور اقتصادی وزارت اقتصاد
اقتصاد ایران با همزمانی چند شوک ساختاری روبروست که هر یک بهتنهایی چالشبرانگیز بودند و از آن جمله میتوان به تورم مزمن بالای چهل درصد، سلطه مالی دولت بر سیستم بانکی، ناترازی بخشی از شبکه بانکی، محدودیتهای ارزی ناشی از تحریم و فشار نااطمینانی ناشی از تنشهای نظامی منطقهای اشاره کرد. در این شرایط هیچیک از چارچوبهای متعارف سیاست پولی بهتنهایی قابل اجرا نیست.
یافته محوری این یادداشت آن است که اولویت سیاست پولی در ایران باید از پیگیری اهداف تورمی، به حفظ ثبات مالی همراه با انضباط پولی تغییر کند. این جابهجایی اولویت نه یک انتخاب سیاستگذاری، بلکه یک ضرورت تحلیلی است. زیرا در شرایطی که بیثباتی بانکی و سلطه مالی با هم وجود دارند، انقباض پولی به خودی خود نهتنها تورم را مهار نمیکند، بلکه ریسک بحران مالی را نیز افزایش میدهد.
توصیه این یادداشت انضباط پولی همراه با انعطاف عملیاتی است که بر چهار محور استوار میشود و شامل کنترل رشد ترازنامه بانکها، فعالسازی عملیات بازار باز بهعنوان ابزار اصلی، تعریف خط قرمز صریح برای پولیسازی کسری بودجه و آمادهسازی ظرفیت واکنش اضطراری در شرایط تنش نظامی میشود.
۱. مسئله و زمینه تحلیلی
اقتصاد ایران در نقطهای قرار دارد که اشتباه در سیاستگذاری پولی هزینهای بسیار بالاتر از حالت عادی به بار میآورد. نرخ تورم نقطهبهنقطه که در اغلب ماههای سالهای اخیر بین ۳۵ تا ۵۰ درصد نوسان داشته بهتنهایی نشاندهنده شکست سیاست پولی نیست، چون بخش قابلتوجهی از رشد نقدینگی بهجای آنکه برآمده از سیاست پولی مستقل باشد، ریشه در سلطه مالی دولت دارد.
مسئله اصلی آن است که بانک مرکزی ایران در سالهای اخیر در عمل در دو جبهه همزمان درگیر بوده است. از یک سو فشار دولت برای تأمین مالی کسری بودجه را تحمل کرده و از سوی دیگر تلاش کرده تورم را مهار کند. این دوگانگی فضای عملیاتی مستقلی برای سیاست پولی باقی نمیگذارد. قانون جدید بانک مرکزی مصوب ۱۴۰۲ گامهایی برای تقویت استقلال عملیاتی برداشته، اما سازکار اجرایی آن در رابطه با تأمین مالی دولت هنوز به اندازه کافی محکم نشده است.
بُعد جدیدی که باید به صراحت در تحلیل وارد شود، شرایط تنش نظامی منطقهای است. بیثباتی ژئوپلیتیکی به شکل مستقیم بر رفتار اقتصادی اثر میگذارد. تقاضا برای داراییهای امن افزایش مییابد، انتظارات ارزی بدتر میشود و بنگاههای اقتصادی افق سرمایهگذاری خود را کوتاه میکنند. این الگو در رفتار بازار ارز در دورههای تنش قابل مشاهده است و سیاست پولی که این بُعد را نادیده بگیرد ناقص خواهد بود.
۲. تحلیل سیاستی؛ چرا نسخههای متعارف دیگر کافی نیستند؟
در ادبیات اقتصادی، سلطه مالی به وضعیتی اطلاق میشود که نیاز دولت به تأمین مالی، سیاست پولی را تحت فشار میگذارد. در ایران این وضعیت از چند کانال همزمان عمل میکند و شامل اضافه برداشت بانکهای دولتی از بانک مرکزی، فشار برای انتشار پایه پولی جهت پرداختهای دولتی و استفاده از شبکه بانکی برای تأمین مالی پروژههای عمومی با نرخهای دستوری میشود. شاهد عددی این وضعیت آن است که رشد خالص مطالبات بانک مرکزی از دولت در دورههای فشار مالی بهطور مستمر از رشد کل پایه پولی پیشی گرفته و سهم آن در تأمین مالی کسری بودجه در برخی سالها از ۵۰ درصد فراتر رفته است. در این شرایط سیاستهای پولی متعارف از جمله افزایش نرخ سود بینبانکی بهتنهایی نقدینگی را کنترل نمیکند، چون منابع پایه پولی از کانالهایی خارج از عملیات بازار باز تزریق میشوند.
شواهد موجود از وضعیت ترازنامه برخی بانکهای ایران نشان میدهد که نسبت مطالبات غیرجاری به کل تسهیلات در بعضی موسسات بهمراتب بالاتر از استانداردهای بینالمللی قرار دارد و برآوردهای موجود این نسبت را برای بخشی از شبکه بانکی بالاتر از بیست درصد نشان میدهد، در حالی که حد متعارف در اقتصادهای با ثبات زیر ۵ درصد است. در چنین وضعیتی سیاست انقباضی شدید میتواند هزینه تأمین مالی بانکهای ضعیف را به حدی برساند که ریسک ورشکستگی بانکی به تهدیدی واقعی تبدیل شود. تجربه بحرانهای بانکی در کشورهای با ساختار مشابه نشان میدهد که هزینه تورمی بحران بانکی بهمراتب بیشتر از هزینه یک دوره تورم بالاست و از این رو حفظ ثبات مالی باید بهعنوان پیششرط کنترل تورم تعریف شود، نه رقیب آن.
نرخ ارز در اقتصاد ایران یک متغیر کلیدی در انتقال سیاست پولی به تورم به شمار میرود. شواهد تجربی حاصل از مدلسازی دینامیک تورم در اقتصاد ایران نشان میدهد که ضریب انتقال شوک ارزی به تورم بالاست و به این معنا که هر عدمقطعیتی که بازار ارز را تحت فشار قرار دهد بلافاصله انتظارات تورمی را تقویت میکند. از این رو سیاست پولی و مدیریت بازار ارز نه بهصورت مستقل از یکدیگر، بلکه باید بهصورت هماهنگ طراحی شوند.
۳. راهبردها و توصیههای عملیاتی
اولویت فوری بانک مرکزی باید کنترل رشد ترازنامه شبکه بانکی از طریق اعمال سقفهای رشد دارایی با ضمانت اجرایی واقعی باشد. تجربه دورههای قبلی نشان میدهد که اعلام سقف بدون سازوکار جریمه و نظارت مستمر اثر محدودی بر رفتار بانکها دارد. بانک مرکزی باید برنامههای اصلاح ساختار برای بانکهای ناتراز را با زمانبندی مشخص و معیارهای قابل سنجش تهیه کند، نه اعلامیههای کلی درباره بهبود وضعیت.
اما پیش از انتخاب ابزار، یک چالش ساختاری وجود دارد که سیاستگذار باید آن را به صراحت در تحلیل خود وارد کند. اقتصاد ایران در رژیمی از سکون تورمی بالا قرار گرفته است؛ به این معنا که تورم دیگر تنها واکنشی به شوکهای جدید نیست، بلکه از حافظه ساختاری خود تغذیه میکند. شواهد برآمده از تخمینهای اولیه از ضریب سکون تورمی نشان میدهد که این مقدار در دوره ۱۳۹۰ تا ۱۴۰۳ بهطور مداوم در حال افزایش بوده که نشانهای از وابستگی ساختاری شدید تورم به مسیر گذشته خود است. در چنین رژیمی ماهیت اثرگذاری سیاستهای پولی و مالی تا حد زیادی متفاوت میشود.
شواهد تجربی از اقتصادهای دچار تورم مزمن نشان میدهد که در رژیمهای با سکون تورمی بالا، رشد نقدینگی و رشد پایه پولی نهتنها سطح قیمتها را بالا میبرند، بلکه ماندگاری تورم را نیز تقویت میکنند. این تمایز از منظر سیاستگذاری اهمیت حیاتی دارد. زیرا در این شرایط هر واحد انبساط پولی اثر تورمی بلندمدتتری نسبت به رژیمهای با سکون پایین دارد و مکانیسم انتظارات پسنگر را تقویت میکند. استدلال به نفع انبساط پولی با توجیه حمایت از تولید در این رژیم از منظر تجربی پشتوانه محکمی ندارد.
اما تصویر پیچیدهتر از آن است که بتوان نتیجه گرفت انقباض پولی خود به تنهایی راهحل مناسبی است. در رژیمهای با سکون تورمی بالا، سیاست انقباضی نیز با محدودیت جدی روبهرو است، زیرا کاهش نقدینگی بهتنهایی سکون تورمی را نمیشکند؛ ریشه آن نه تنها در حجم پول، بلکه در انتظارات ساختاری و رفتار قیمتگذاری بنگاهها است. سیاست پولی برای شکستن سکون تورمی به یک لنگر اسمی معتبر نیاز دارد که در غیاب استقلال واقعی بانک مرکزی و انضباط مالی دولت دستنیافتنی میماند.
نقش پولیسازی کسری بودجه در این معادله از همین زاویه قابل فهم است. پولیسازی کسری، تورم را نهتنها از طریق افزایش پایه پولی، بلکه از طریق تخریب اعتبار سیاستی بانک مرکزی تشدید میکند. وقتی بازار میداند که بانک مرکزی در نهایت ناگزیر از تأمین مالی دولت خواهد بود، هیچ اعلام هدف تورمی باور نمیشود و انتظارات پسنگر تنها مرجع رفتاری باقی میماند. تعریف سقف قانونی و لازمالاجرا برای استقراض دولت از بانک مرکزی از این رو نه یک اصلاح فنی، بلکه پیششرط هر برنامه ضدتورمی جدی به شمار میرود.
در حوزه ابزارهای عملیاتی، عملیات بازار باز باید به محور اصلی تنظیم نقدینگی تبدیل شود. نرخ سود بینبانکی باید بجای دستورالعملهای اداری، از طریق این عملیات در کانال مشخصی نگه داشته شود. این رویکرد در مقایسه با روشهای دستوری یک مزیت کلیدی دارد. زیرا سیگنال قیمتی شفافی به بازار میدهد و زمینه شکلگیری تدریجی انتظارات پیشنگر را فراهم میکند. شکستن سکون تورمی بدون آنکه انتظارات از پسنگر به پیشنگر تبدیل شوند ممکن نیست و این تحول بدون ارتباط شفاف و پایدار بانک مرکزی با بازار اتفاق نمیافتد.
در چارچوب شرایط تنش نظامی، آمادگی عملیاتی بانک مرکزی باید از پیش و نه در لحظه بحران طراحی شود. این آمادگی سه لایه دارد و شامل خطوط اعتباری اضطراری برای بانکهای معتبر با شرایط از پیش تعریفشده، پروتکل پایداری زیرساخت پرداخت در شرایط اختلال و اولویتبندی صریح تأمین نقدینگی برای بخشهای حیاتی میشود. واکنشهای اضطراری ناهماهنگ در لحظه بحران خود به تشدید انتظارات تورمی منجر میشوند و سکون تورمی را عمیقتر میکنند و از این رو پیشگیری از این چرخه ارزانتر از شکستن آن خواهد بود.
جمعبندی
سیاست پولی در شرایط کنونی ایران نه با یک چالش، بلکه با آرایشی از محدودیتهای ساختاری همزمان روبروست. انقباض شدید بدون اصلاح سلطه مالی بیثباتی بانکی ایجاد میکند، انبساط بدون انضباط سکون تورمی را از طریق تقویت انتظارات پسنگر عمیقتر میکند و هر دو رویکرد در غیاب لنگر اسمی معتبر، فرایند کاهش تورم را پرهزینهتر میسازند. شواهد تجربی نشان میدهد که در رژیم سکون تورمی بالا که اقتصاد ایران در آن قرار دارد، اثربخشی هر دو ابزار انقباضی و انبساطی بهشدت به کیفیت انتظارات و اعتبار سیاستی بانک مرکزی وابسته میشود.
مسیر عملیاتی قابل دفاع انضباط در رشد نقدینگی همراه با انعطاف در ابزار است و موفقیت آن منوط به سه اقدام همزمان است. در کوتاهمدت کنترل رشد ترازنامه بانکها و فعالسازی عملیات بازار باز باید در اولویت قرار گیرد. در میانمدت تعریف سقف قانونی برای استقراض دولت از بانک مرکزی حلقه مفقوده هماهنگی پولیمالی را تکمیل میکند. در بلندمدت اصلاح ساختاری بانکهای ناتراز پیششرط آن است که سیاست پولی بتواند از طریق کانال نرخ سود بهدرستی عمل کند. بدون این توالی، هیچ چارچوب سیاستی به نتیجه نخواهد رسید.
